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貨幣國際化的理論和實踐

時間: 2019-11-25 14:21:06 來源:   網友評論 0
  • 貨幣國際化,是貨幣的一部分或者全部職能,從一國或原使用區域擴展到周邊國家、區域乃至全球,最終演化為區域貨幣乃至全球通用貨幣的動態過程。2009年,為順應國際市場需求,我國開啟人民幣國際化進程。十年來,人民幣國際化發展程度整體上呈現螺旋式提升態勢

    ——本文首發于2019年11月25日《金融時報》  作者:溫彬

  貨幣國際化,是貨幣的一部分或者全部職能,從一國或原使用區域擴展到周邊國家、區域乃至全球,最終演化為區域貨幣乃至全球通用貨幣的動態過程。2009年,為順應國際市場需求,我國開啟人民幣國際化進程。十年來,人民幣國際化發展程度整體上呈現螺旋式提升態勢,人民幣在全球貨幣體系中的地位持續鞏固、愈加穩定。但同時也要看到,人民幣的國際地位仍低于中國在世界經濟和貿易中所占份額,定價和價值儲藏功能十分有限,金融制度改革仍有待持續推進。本文通過回顧發達國家貨幣國際化的過程和條件,探討人民幣國際化的階段、規律和路徑。

  條件

  (一)成為結算貨幣,需要貨幣發行國具備較強的綜合經濟實力,該貨幣具有穩定的幣值和較大的使用規模。一方面,國家經濟實力是貨幣的信用基礎,經濟實力越強,代表該國政府可為其本幣提供的隱性信用擔保能力越強,使用該貨幣所面臨的主權貨幣信用風險就越小。另一方面,經濟實力越強的國家不容易受外部沖擊影響,其幣值就越穩定,更容易被貿易商接受。同時,貨幣交易規模越大,交易成本就越低,所在的金融市場一般也越完善,方便為國際交易提供金融服務。

  (二)成為計價貨幣,需要貨幣發行國具有較強的國際貿易競爭力,與貿易商的交易歷史慣性和產品的差異化程度密切相關。貿易商如果在進出口市場上的競爭能力越強,就越能成為價格制定者,選擇以本幣計價以減少匯率波動對利潤的沖擊。此外,國際貨幣的發展經驗表明,貨幣國際化過程通常存在路徑依賴。一方面,由于長期形成的使用習慣不易改變,市場參與者不會頻繁變更記賬貨幣。另一方面,產品的差異化程度也會影響計價貨幣的選擇,通常而言,差異化程度越大的產品具有越小的需求價格彈性和替代彈性,決定著其具有更強的市場競爭力,賦予出口商更大的議價能力,從而選擇以本幣計價規避匯率風險。

  (三)成為儲藏貨幣,要求貨幣發行國具有較高的資本項目可兌換程度,具備發達的金融市場。原因在于,可自由兌換的貨幣提升了投資者在國際貿易、國際投資等經濟活動中,通過金融系統支付結算的便利性,降低了持有貨幣的風險和成本,提高了市場參與者的持有意愿。同時,金融市場發達、交易額大的貨幣,交易成本普遍較低,更利于控制風險,對投資者的吸引力就越大。

  經驗

  (一)英鎊、美元、歐元和日元是全球主要國際貨幣,它們的貨幣國際化均有其個性化發展模式。1.英鎊的國際化,歸功于以機器代替手工為主要特征的第一次工業革命為英國奠定的堅實政治經濟基礎以及英國通過殖民擴張的方式開展的對外貿易、投資和金融合作。英國強大的經濟綜合實力作支撐,維持幣值長期穩定是英鎊成為國際貨幣的基礎。兩次世界大戰后英國經濟實力大幅下降,直接導致英鎊國際化走向衰落,但憑借其發達的金融市場和長期形成的交易習慣,英鎊仍是重要的國際計價結算貨幣。

  2.美元成為國際貨幣有其特殊的歷史背景,布雷頓森林體系確立了以美元為中心的國際貨幣體系運行機制,核心內容是“雙掛鉤”,即美元與黃金掛鉤,其他貨幣與美元掛鉤。在此國際貨幣體系下,美元成為全球貿易唯一的國際計價單位,壟斷了國際支付結算和國際儲備。布雷頓森林體系解體后,美元依賴前期積累的存量優勢,繼續充當國際貨幣。

  3.歐元的國際化實際上是區域貨幣一體化的結果,歐元的誕生便是天然的國際貨幣。在區域貨幣的形成過程中,歐元區經濟體放棄了獨立自主的貨幣政策,讓渡了各自貨幣的使用權,形成區域共同體,核心貨幣(德國馬克)起主導作用。

  4.日元國際化起步于援助貸款,借助金融市場積極發行日元債券,推進日元的全面國際化,但受制于國內經濟衰退、產業結構升級轉型不成功以及金融市場發展不足等因素,日元國際化進程出現倒退。

  (二)貨幣國際化進程呈現共性特征。1.經濟實力是貨幣國際化的基礎。英鎊和美元走出國門走向世界,正是英國和美國獨霸世界之時,GDP占全球比重之高、經濟實力之強令其他所有經濟體都無法企及。第二次世界大戰后日本經濟迅猛發展,快速積累的經濟實力使其得以躋身世界前列,日元的國際地位也不斷上升,成為主要國際貨幣。歐元是國際經貿合作的新產物,歐元區各國強強聯合讓其迅速在國際貨幣體系中擁有一席之地。

  2.對外貿易快速發展是貨幣國際化的重要推動力。縱觀歷史,一國貨幣國際化快速推進往往也是其對外貿易快速發展的階段。英國在十九世紀80年代至第一次世界大戰前夕占全球貿易總額的比重持續高于22%;第二次世界大戰期間美國在全球貿易中的份額快速上升,所占的比重由1938年的14.1%上升到1945年的32.5%,并持續保持第一大貿易國家地位;日本在全球貿易中的比重則由1949年的1%上升到1980年的7%;歐元區國家對外貿易與GDP的比值長期位于國際平均水平之上,特別是自1974年以來,這一比值持續超過50%。

  3.貨幣國際化需要發達金融市場的配合,并保持離岸和在岸金融市場協同發展。發達的金融市場可以為各市場參與主體提供安全性高、流動性強的以本幣計價的金融工具,有利于降低金融交易成本,豐富企業外匯風險管理手段。美國、歐洲和日本都具有體量大、流動性高的資本市場,紐約、倫敦、法蘭克福和東京等也都是全球性的金融中心,對實現本國貨幣國際化起到了積極作用。但日本由于金融自由化起步較晚,國內金融市場發展相對滯后,國內外金融市場分割,嚴重制約了日元國際化進程。

  4.貨幣國際化需要準確把握機遇,適時推進。英國在十八世紀早期用武力打開多國國門后,就鼓勵甚至強迫其殖民地和附屬國使用英鎊,英鎊在全球范圍的使用得到快速推廣,即使是在英國經濟實力衰退的當前情況下,一部分地區仍然具有較強的英鎊使用黏性;美國趁二戰后其他主要國家經濟實力削弱之機,迅速推動建立布雷頓森林體系,使美元成為黃金的“等價物”,確定了美元在戰后國際貨幣體系中的核心地位;布雷頓森林體系崩潰后,美元一家獨大的地位受到挑戰,日本、德國等紛紛于二十世紀80年代開始積極推進本幣國際化。

  啟示

  (一)人民幣國際化是國家經濟實力相對較強的結果。中長期看,其他貨幣國際化都是隨著國家經濟、科技等綜合實力增強后逐步實現的,英鎊、美元、歐元和日元,基本都如此。短期看,人民幣國際化在2008年國際金融危機后啟動主要原因是,當時的美國經濟衰退,而中國經濟增長強勁,經濟實力相對較強,人民幣幣值穩定,客觀上為企業和居民提供了良好的匯率避險工具。同時,隨著經濟科技實力的增強,必然產生大量科技水平高、品牌價值大、處于國際產業鏈中心環節的大型跨國企業,這些企業的出現和發展,某種程度上決定了本幣的跨境使用范圍。然而,目前人民幣國際化處于初級階段,我國企業整體實力和國際地位偏低,這在一定程度上也制約了人民幣國際化進程。

  (二)起初人民幣國際化進程快慢與匯率變化呈反向運動,以匯率避險需求為主;但是隨著金融市場的雙向開放,跨境資本流動將對人民幣國際化起主導作用。2008年到2015年9月人民幣升值時期,人民幣國際化進程快速;隨后直到2016年年末人民幣貶值時期,人民幣國際化進程有所放緩;2017年開始人民幣國際化再提速,這期間人民幣匯率有升有貶,但是人民幣國際化進程整體加快。主要是因為人民幣跨境結算金額回升態勢明確。但是這一階段人民幣跨境貿易結算金額基本穩定,這是因為境外客戶貿易結算對美元具有較強依賴性,在正常貿易領域人民幣使用占比仍較低。更多的跨境結算是去除跨境貿易結算,由于金融市場的雙向開放所帶來的人民幣使用。這充分說明在真實貿易結算規模基本穩定情況下,資本項目開放對人民幣國際化進程起到主導作用。

  (三)人民幣國際化仍處在初期階段,區域化特征顯著。人民幣作為支付、投資、儲備貨幣的功能雖然已經顯現,但是份額占比與美元、歐元等主流國際貨幣仍有顯著差距。比如投資方面,人民幣資產的海外投資占比仍較低;特別是儲備貨幣功能發揮方面,據IMF統計,美元仍是全球主要的外匯儲備貨幣,分配資金占比是人民幣的60多倍。并且人民幣使用分布不平衡性顯著,在亞洲地區,特別是東南亞地區的接受程度較高,在非洲、中東等地區的使用量非常少。

  (四)未來道路依然漫長多變,制度供給需要不斷跟進。現階段人民幣國際化仍然受到資本外流、匯率貶值、貨幣政策等多方面影響,金融領域改革進程也是一個相對漫長的過程,這就決定了人民幣國際化進程呈現曲折中向前的總體態勢。應進一步優化人民幣跨境支付、投融資業務流程,細化粵港澳大灣區金融合作以及自貿區擴容等改革舉措,提高制度的可操作性,推進金融市場雙向開放,推動人民幣國際化發展。同時,未來國家政策將有望通過加強大宗商品定價談判、雙邊本幣互換、發展大宗商品期貨市場、加強與全球期貨市場合作互動推出離岸人民幣商品期貨合約等途徑,進一步提升人民幣計價功能。金融機構要充分利用金融屬性爭取大宗商品的定價權,以提升人民幣在大宗商品交易中計價功能。引導大宗商品現貨交易企業充分利用其金融屬性開展套期保值交易,控制大宗商品價格波動風險。金融機構參與以大宗商品為標的物的投融資,提高利用大宗商品進行資產保值和避險的能力。

  總之,人民幣國際化更多是國家綜合實力的體現,其未來取決于中國經濟、金融發展、債務可持續的情況,取決于金融市場的開放、金融市場的深度和廣度以及資本賬戶可兌換,還有更加靈活的匯率機制的建立等,是各方面的綜合反映。隨著中國經濟進一步發展,中國綜合國力的不斷增強,盡管人民幣國際化的過程會時快時慢,但是前景廣闊,國際化的趨勢明確。

  (作者系中國民生銀行首席研究員)



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